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　　海澜之家不只营收持续多年名列A股服拆上市公司之首，自2014年借壳上市以来，现金分红总额达到214亿元，分红率达到68。34%，正在同业中处于高位。高股息公司历来颇受投资者青睐，高分红的，会否帮力这家国平易近男拆龙头成功登岸港股？

　　鄙人逛，海澜之家持久采用的“加盟商所有权+公司办理权”模式逐步显露现患，加盟商虽无需承担库存压力，却也得到了选品自从权，导致终端对市场需求的响应矫捷性受限。其存货高企便是。

　　2024年，其存货接近120亿元，占总资产的比例达到了35。86%；存货周转为330天，较2023年添加48天（表3）。

　　周立宸1988年8月出生，2010年结业于大学金融专业，妥妥的学霸一枚。公开材料显示，结业后，他进入上海挚信本钱，职业生活生计，挚信本钱曾计谋投资海澜之家。2012年，历练后的周立宸回归海澜集团，2017年担任集团总裁。

　　从货泉资金的波动轨迹来看，2025年半年报显示，海澜之家的货泉资金为78。89亿元，虽较2024岁尾的67。94亿元小幅回升，但仍难掩资金链紧绷态势。

　　从根基面看，海澜之家从品牌疲软、类金融模式难认为继、研发投入不脚，缺乏无力的增加引擎，这些要素或影响公司估值。百亿存货压顶、短期偿债压力超现金储蓄、运营现金流大幅下滑，这些问题若不克不及处理，其即便成功上市，也恐难以获得投资者持久承认。

　　正在国际品牌合做方面，海澜之家成为奥地利活动品牌HEAD（海德）正在中国区服饰营业的授权商，并独家代办署理阿迪达斯FCC系列产物正在中国的零售营业。

　　1988年，周建平看准纺织业机缘，开办江阴市新桥第三毛纺厂，以粗纺营业起身；1991年，他进军精纺范畴发家；2002年，他正在南京开设第一家海澜之店，从出产转型办事办理范畴，打制自有服拆连锁品牌。

　　近年，海澜之家通过“多品牌、全品类、集团化”的计谋结构，以自从孵化和收购等形式，打制了多元化的品牌矩阵，涵盖了男拆、童拆、活动拆、糊口家居等多个范畴。目前，其旗下具有从品牌海澜之家、女拆品牌OVV、潮水男女拆品牌黑鲸、高端婴童品牌英氏（YeeHoO）、糊口体例类家居品牌海澜优选、竞技活动品牌HEAD（海德）以及海澜团购定制营业等。

　　服拆做为季候性取时髦性极强的商品，库龄决定了价值衰减速度，海澜之家1年以上库龄的存货已达到46。9亿元，使得存货贬价压力不竭传导至财报。

　　此外，正在存货的处置上，海澜之家也存正在一些胶葛取诉讼，海澜之家曾以商标权为由，告状多家公司或小我。此类胶葛根源，便正在于其“可退货为从”的采购模式：适销季竣事后，未售商品可剪标退回供应商，部门供应商为回笼资金，通过各类渠道将尾货畅通至市场，构成大量剪标尾货买卖。然而，尾货的低价发卖，无疑会对品牌及销量构成必然冲击。

　　公开材料显示，正在发卖端，海澜之家次要以加盟体例低成本扩张：加盟商担任门店的一切开支，具有店肆所有权，但不承担商品积压风险；海澜之家担任门店运营，向加盟商收取金，并许诺其收益。

　　相较于营收的涨跌轮回，海澜之家的净利润走势更显颓势。其净利润自2018年创下34。56亿元的峰值后，全体呈震动下滑态势，间中虽有反弹，但从未回到高点！

　　欠债取资金一增一减间的矛盾凸显，一方面是其2024年货泉资金的大幅缩水取运营现金流的显著下滑，另一方面是持久高企的对付账款、对付单据，以及持续攀升的流动欠债，不竭放大短期偿付压力。叠加存货积压导致的资金占用、业绩增加乏力的现实，海澜之家的现金流风险持续累积，若无法通过改善发卖回款、优化欠债布局等体例破局，其资金链的紧绷态势或将进一步加剧。

　　9月9日，通知布告，启动港交所上市筹备工做，旨正在“加速海外营业成长，提拔公司国际化品牌抽象，同时打制多元化本钱运做平台”。

　　2023年，海澜之家通过子公司上海海澜对斯搏兹增资1。6亿元，持有其40%股权。斯搏兹从营授权代办署理阿迪达斯、耐克、彪马、亚瑟士等一线活动品牌鞋服的中国零售营业。2024年，上海海澜以8800万元收购上海海新体育成长集团无限公司持有的斯搏兹11%股权，持股提拔至51%，成为斯搏兹控股股东。

　　终端的“卖不动”，间接导致仓库的“堆不下”。存货一直是服拆企业面对的难题，海澜之家则更为显著。其存货占总资产的比例常年正在30%以上。因存货居高不下，海澜之家曾多次被监管部分问询。

　　若回溯2024年，其欠债压力更为严峻。2024年，其欠债合计达161。44亿元，此中流动欠债规模高达152。56亿元，远超同期67。94亿元的货泉资金。

　　正在上逛，海澜之家持久占用供应商资金，资产欠债率高于行业平均程度。2022年，其资产欠债率已高达55。66%。2025年半年报显示，海澜之家对付运营性采购款达85。86亿元，较期初的99。55亿元虽有下降，但仍维持高位，其资产欠债率为46。1%，高于的41。95%、森马服饰（002563）的34。47%、李宁（的26。13%（图3）。

　　值得关心的是，虽然面对如斯大的现金流和偿债压力，海澜之家近几年一直连结着高比例的现金分红。即便正在2024年运营现金流大幅下降、货泉资金锐减的布景下，这一策略仍继续连结。

　　2025年上半年，海澜之家实现营收115。66亿元，同比微增1。73%，似乎仍延续着“一年涨，一年跌”的节拍。这使得市场对其全年业绩增加的预期取“难破瓶颈”的现忧并存。

　　除海澜之家系列外，其他品牌的曲营门店平均停业收入也鄙人滑，2023年为178。7万元，2024年则降至170。59万元，曲不雅反映出其终端消费吸引力的持续萎缩。

　　海澜之家的创始人周建平，1960年出生于江苏江阴，1978年正在老家开设了一家馆谋生。其时，他必然想不到，本人开办的公司今天可以或许冲击港股。

　　少帅周立宸掌舵后，启动两大计谋调整：一是鞭策品牌向年轻化转型，贴合新一代消费者需求；二是鞭策海澜之家从“汉子的衣柜”向“全家人的衣柜”升级。

　　资金链严重，2024年货泉资金骤降42。91%，运营现金流大减55。7%，超百亿元短期债权压顶，2025年，其对付款跨越货泉资金，这一布景下，其三年累计分红65。16亿元，周建平家族成最大受益者。

　　这一模式下，没有工场、曲营店占比不高的海澜之家，不只连结市占率第一，还凭仗收取加盟商金、延后领取供应商货款，沉淀出一个庞大的资金池，实现类金融化，并由供应商承担了商品畅销风险。好比，其2025年半年报的超百亿存货中，71亿元是可退货的商品；2024岁尾的近120亿元存货中。

　　数据显示，2022年，海澜之家的归母净利润为21。55亿元，现金分红达18。57亿元，分红比例高达86。2%；2023年，其归母净利润为29。52亿元，现金分红提拔至26。9亿元，分红比例跨越91%；2024年，其归母净利润回落至21。59亿元，现金分红仍连结19。69亿元的规模，分红比例照旧跨越91%。

　　高企的存货，看似将风险转移给供应商，实则占用渠道资本，构成现性压力。一旦终端畅销激发退货潮，将间接冲击供应链不变。虽然海澜之家屡屡强调能够退货，市场仍不乏担心，包罗这一模式对供应链持久不变性的影响。

　　从服拆品类看，2024年，正在从力产物裤子销量下降的同时，海澜之家鞋子的出产量暴增187。89%，间接导致库存同比激增143。28%。此外，其夹克衫、羽绒服的出产量均提拔40%以上，随之而来的是两类产物库存别离添加30%以上，构成“越减产越积压”的轮回。这为其开辟提案能力带来了。

　　从发卖终端看，门店的运营数据进一步注释了营收增加的窘境。其焦点目标——海澜之家系列持续开业12个月以上的曲营门店平均营收，呈现出持续且峻峭的下滑轨迹？。

　　异乎寻常的是，对于这笔超百亿的存货，海澜之家仅计提了2。6亿元的存货贬价预备，以及2。5亿元的转销存货贬价预备，其计提的存货贬价预备仅占营收的2。3%。

　　自2014年以借壳凯诺科技体例上市，海澜之家一曲是高分红的表率，上市以来的分红率达到了68。34%，现金分红总额达到214亿元，正在A股服拆企业中处于相对高位，如男拆品牌（600177）上市以来的分红率为48%，分红总额为294。15亿元（表4）。

　　如前所述，其贸易模式的焦点正在于：上逛通过延期领取供应商账期获得货物，下逛依托加盟商资金拓展门店。正在企业成长晚期，这一模式不只能够减轻资金压力，还能够加快扩展规模；但正在市场饱和、合作内卷的当下，服拆业起头呈现高端化和低端化两级分化的款式，海澜之家处境不乏尴尬，走高端化需要严酷节制产物质量，走低端化需要议价能力，以提拔性价比，这都其对上下逛的节制能力。

　　仅2022—2024年的三个会计年度，海澜之家累计现金分红金额就达65。16亿元，以这三个会计年度年均净利润24。22亿元计较，其累计分红比例高达269。04%，这意味着，其三年间的分红总额已跨越平均净利润的2。6倍。

　　海澜集团官网将本身的模式总结为：采用“平台+品牌”的连锁运营模式，打制服拆财产链计谋联盟，实现了贸易模式平台化。

　　正在其2024年超百亿的存货中，库龄1年以内的有64。8亿元，1—2年的有41。75亿元，2年以上的也有5。15亿元。

　　从国际化表示看，海澜之家近年加快全球结构，2025年提出“聚焦品牌，拥抱全球，普惠糊口”的全新计谋，正在东南亚、中东之外，新增落地肯尼亚、马尔代夫。财报显示，2022年至2024年，其海外营收别离为2。19亿元、2。72亿元、3。55亿元，其总营收占比别离为1。22%、1。31%、1。76%。虽然海澜之家的海外收入增速比力快，但全体规模并不大，对全局影响也并不较着。海外市场所作激烈，登岸港股可否带来帮力，有待察看。

　　更值得的是，其高增加背后伴跟着成本的快速攀升，2025年上半年，团购定制系列成本同比上升30。81%，其他品牌成本增幅更是高达103。92%，这无疑会蚕食公司利润（表2）。

　　从门店数据来看，2025年上半年，其门店总数为7209家，数量仍正在持续增加，但并未带来总营收的增加。其门店中，曲营店达2099家（较期初新增234家），占门店总数的比例为29。12%，曲营化趋向较着；反不雅从品牌海澜之家系列的加盟店，较此前削减174家，且这一收缩态势已持续多年——2022年封闭182家、2023年封闭349家、2024年封闭431家。对比2019岁暮5241家的峰值，短短数年，其加盟店总数已削减超1000家，降至2025年半年报的4191家，呈现关多开少的态势。

　　当前，海澜之家业绩的增加动力次要依赖团购定制系列取其他品牌，2025年上半年，两者收入别离同比增加23。7%和65。57%。然而，这两项营业的体量无限，合计营收不脚30亿元，对全体业绩的拉动感化无限。

　　2014年，海澜之家借壳凯诺科技，登岸A股，周建平家族通过海澜集团，节制上市公司。除服饰零售外，海澜集团还涉脚金融投资、贸易办理、体裁旅逛、聪慧能源营业。

　　从2025年半年据看，13家男拆上市公司中，仅安正时髦（603839）、中国利郎（、比音勒芬（002832）、海澜之家实现营收增加，七匹狼（002029）、报喜鸟（002154）、九牧王（601566）、雅戈尔（600177）等企业营收均呈现分歧程度下滑；虽然归母净利润大增248。54%，但次要来自投资收益，、等企业则是“增收不增利”。

　　这种“沉发卖、轻研发”的费用布局下，海澜之家2025年上半年营收增速照旧乏力，存货规模由于动销不畅而高企。高价营销取低价清库的矛盾，或损害品牌价值。若何实正提拔产物力、品牌力，建立焦点护城河，仍然值得关心。

　　海澜之家官网材料显示，截至2024年，持续6年连任第一。

　　不外，如斯高额的分红，正在公司业绩下滑时，不免激发市场对其资金分共同的质疑。正在当前超百亿短期欠债压顶、存货积压严沉的布景下，高分红会否进一步减弱企业抗风险能力，成为市场关心的焦点问题。

　　从成就单看，做为公司营出入柱、贡献跨越70%的海澜之家系列，收入持续下滑。2023年，该系列营收还达到164。58亿元，2024年便同比下滑7。22%至152。7亿元；进入2025年，颓势仍正在延续，其上半年营收为83。95亿元，同比下降5。86%。2024年，海澜之家从力产物裤子的销量下降11。94%。

　　值得一提的是，虽然周建平推出儿子周立宸接掌了家族企业的办理权，但他生于1983年的长女周宴齐目前所持的上市公司股份更多。周宴齐通过控股的荣际（）无限公司，持有海澜之家23。06%的股份。

　　取高额营销投入构成明显反差的是，海澜之家2025年半年报披露的研发费用仅为1。06亿元，占营收比例不脚1%——这一数字不只远低于发卖费用规模，正在服拆行业沉视产物立异取质量升级的当下，也低于同梯队品牌的研发投入程度。好比，同为200亿元年营收规模的，2024年的研发投入为6。76亿元；营收百亿规模的，2024年的研发投入也达到3。06亿元，均高于海澜之家（表6）。

　　不外，从财政数据看，海澜之家近年的费用布局发生了较大变化，发卖费用大幅提拔，但研发费用照旧处于低位。

　　2019年是海澜之家上市以来的业绩颠峰，其这一年实现营收219。7亿元，同比增加15。09%。

　　2025年上半年，海澜之家的发卖费用高达24。72亿元，同比提拔3。53%，占营收的比例为21。37%。2020年至2024年，其发卖费用增加跨越一倍，费用率从13。38%飙升至23。1%，这背后，是其加大了明星代言、综艺植入等营销勾当的投入。

　　按照海澜之家2024年年报披露的股权布局，周建平家族通过间接取间接持股！

　　曾帮力其敏捷兴起的“上逛占款、下逛加盟”类金融模式也面对挑和，上逛对付货款规模大，下逛加盟店削减。从费用看，其2025年上半年发卖费用为24。72亿元，占营收的比例达21。37%，研发费用仅1。06亿元，占比不脚1%，有沉发卖、轻研发之势。其可否借帮港股上市破局？

　　不外，察看这家龙头公司近年的财政报表却能够发觉，其业绩一直盘桓正在“微增”取“下滑”交替的波动中，持久未能取得冲破（图1）。

　　存货问题凸起，2025年上半年存货达102。55亿元，占净资产的57。83%，周传达到323天，一年以上库存占比高。

　　若仅按周建平家族现有的45。75%持股比例计较，海澜之家上市以来，其靠分红进账现金97。9亿元；若算上减持，其现金进账或超百亿元。

　　2020年11月，周建平允式交棒，由其子周立宸出任海澜之家和海澜集团的董事长，全面执掌家族企业。

　　截至2025年上半年，海澜之家存货的账面价值仍高达102。55亿元，占总资产的30。7%、净资产的57。83%，相当于每天有近3000万元的衣服积压正在仓库。这一数字较2020年全年的74。16亿元，增加超40%。

　　2024年，海澜之家的货泉资金同比骤降42。91%，从岁首年月的119。01亿元锐减至岁暮的67。94亿元，相当于一年内流失近半“现金储蓄”。其同期运营勾当发生的现金流量净额更是大幅萎缩55。7%，从上年的52。3亿元缩水至23。17亿元。海澜之家正在年报中对此注释，焦点缘由正在于“发卖商品收到的现金削减”取“采办商品领取的现金添加”，前者反映出终端消费疲软导致回款乏力，后者是包罗收购的斯搏兹并表所致。

　　值得关心的是，海澜之家财政报表中的裂痕正不竭扩大。营收增加停畅、百亿存货压顶、对付款高企取现金流锐减等多沉挑和，为其本钱大志蒙上暗影。已经做为其扩张利器的轻资产、类金融模式，现在也呈难认为继之势。这场港股之旅，可否帮其实现增加困局下的突围？

　　货难卖之下，加盟店的营收、净利润下滑也较为较着。2025年半年据显示，其加盟店及其他的从停业务收入69。93亿元，同比下降4。81%，而这一目标2024年已同比下降5。61%；加盟意向金也呈下降趋向，2025年上半年从期初的2641。5万元降至1880万元，已经的扩张引擎正正在收缩（表5）。

　　为此，海澜之家近年也正在自动转型，特别是周立宸后，持续推进以地标性贸易分析体为从的曲营门店扶植，扩大曲营门店占比，提拔店效并堆集线年，其还取京东合做推出奥莱营业，结构扣头零售赛道。

　　2025年半年据显示，海澜之家对付账款规模达到86。4亿元，对付单据为16亿元，两者合计102。4亿元。其对付账款中，85。86亿元为对付运营性采购款，占比超99%；且超九成对付款账龄正在一年以内，这意味着，有80。13亿元的款子需正在短期内偿付。更环节的是，这笔一年内到期的对付款子，已跨越海澜之家当前78。89亿元的货泉资金储蓄，其短期偿债需求曾经大于现金储蓄。

　　“微增”取“下滑”交替态势，2025年上半年营收微增1。73%，但净利润下降3。1%，从品牌收入连降，团购定制取其他品牌收入体量小且成本高，海外营收占比则不脚2%。

　　值得留意的是，海澜之家的产质量量也颇受，正在各大平台，相关其衣物褪色、起球等问题频遭赞扬。

　　值得的是，海澜之家的存货周转效率有下滑的趋向。2020至2024年，其存货周转从263天攀升至330天，2025年上半年为323天。这意味着，其产物从入库到售出需要11个月。

　　周晏齐晚年正在留学，海澜之家2014年上市时，她因持股市值高达130亿元，登上“2014胡润女富豪榜”，成为“江苏女首富”。

　　渠道之外，品牌、产物是海澜之家近年发力的另两大焦点范畴。公开材料显示，其积极推进智能化，实现出产从动化，工场、仓库、门店之间的全链及时交互和精准协同。

　　分析来看，若港股成功上市，大概能为海澜之家“输血”，缓解短期资金压力，但若不处理产物焦点合作力、供应链信赖、资金分派质疑等底子问题，沉构护城河，其或仍难以脱节成长取估值压力。

　　正在采购端，海澜之家取供应商结合设想服拆，海澜之家担任开辟提案和选型，供应商团队担任设想、打样、出产。同时，海澜之家一般先向供应商领取不跨越商品总额30%的货款，残剩70%售后再结算，结算周期正在半年以上；此外，海澜之家会取供应商签订附“商品可退货”条目的合同，若是商品没卖出去，海澜之家将剪标退回供应商，再进行结算。